年近七十歲的王健林，還在為龐大的萬達(dá)系商業(yè)帝國奔走。

4月25日，港交所最新信息顯示，珠海萬達(dá)商業(yè)管理集團(tuán)股份有限公司招股書“失效”，這已是其第三次招股書失效。從2021年首次遞表至今，王健林已等待這個上市平臺十八個月之久。

萬達(dá)方面回復(fù)第一財(cái)經(jīng)稱，根據(jù)香港上市規(guī)則，原申請或再次遞交六個月到期后三個月內(nèi)重新遞交的，均屬于原申請的延續(xù)。因此，目前上市申請材料失效并不影響公司在香港聯(lián)交所的上市進(jìn)程，公司會盡快按聯(lián)交所要求更新提交申報(bào)材料，目前上市進(jìn)展有序推進(jìn)中。

(資料圖)

與一些多次遞表無果、悄然退場的公司不同，珠海萬達(dá)能否成功上市，關(guān)系著高達(dá)幾百億的股權(quán)回購問題。此前證監(jiān)會曾問詢?nèi)f達(dá)商管，珠海萬達(dá)若不能于2023年底成功上市，發(fā)行人需向上市前投資者支付約300億元股權(quán)回購款，還需評估對其短期償債能力的影響。

商管上市路漫漫，曾避開最近一輪地產(chǎn)調(diào)控周期的王健林，能否笑到最后？

商管上市遭遇板塊肅殺之年

兩個月前，市場對珠海萬達(dá)商管上市還充滿積極情緒。

當(dāng)時(shí)，有消息稱“珠海萬達(dá)商管預(yù)計(jì)將在2023年二季度完成在香港IPO上市”，接近萬達(dá)商管人士對外稱，按招股書的時(shí)效，的確應(yīng)在2023年二季度完成上市，這是既定節(jié)奏?！皣鴥?nèi)對房地產(chǎn)出臺了多種利好政策，可以說當(dāng)下上市是個較好的時(shí)機(jī)?！?/p>

但是，二季度珠海萬達(dá)能否如愿上市，如今要畫上問號了。25日，港交所顯示珠海萬達(dá)提交的招股書已然失效，從2021年10月首次遞表至今，該公司已經(jīng)三次遞表、三次失效。

作為萬達(dá)集團(tuán)旗下的拳頭板塊，商管集團(tuán)被王健林寄予厚望。2019年底，萬達(dá)商管集團(tuán)將房地產(chǎn)業(yè)務(wù)交由新成立的萬達(dá)地產(chǎn)集團(tuán)負(fù)責(zé)，王健林還曾在年會上稱，地產(chǎn)集團(tuán)不追求銷售額，為商管而存在。

為重新踏上資本市場，萬達(dá)成立了下屬平臺珠海萬達(dá)，經(jīng)過一系列股權(quán)騰挪，重資產(chǎn)項(xiàng)目及其他非商管業(yè)務(wù)全部轉(zhuǎn)移至母公司，珠海萬達(dá)則作為純輕資產(chǎn)平臺商管平臺，沖擊港交所。

外界對珠海萬達(dá)也充滿期待，赴港上市前夕，萬達(dá)全資子公司珠海萬贏先后與部分境內(nèi)外投資者簽訂股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議，將其持有的珠海商管21.17%股權(quán)轉(zhuǎn)讓給碧桂園、中信資本、螞蟻集團(tuán)、騰訊、PAG太盟投資集團(tuán)等多家投資者，共計(jì)融資金額約60億美元。

然而，珠海萬達(dá)遞交招股書后，房地產(chǎn)連帶著物管板塊進(jìn)入持久的回調(diào)期，資本市場熱情匱乏。

克而瑞研報(bào)表示，2022年，資本市場的肅殺和冷清充斥著整年：物企上市意愿下降，地產(chǎn)拖累和自身商業(yè)模式缺乏創(chuàng)新，成為物業(yè)股估值下跌的外內(nèi)因，物業(yè)股價(jià)和估值超跌觸底......

與此同時(shí)，受經(jīng)濟(jì)大環(huán)境、房地產(chǎn)市場拖累和反復(fù)疫情影響，以及因聯(lián)交所審批趨嚴(yán)及板塊估值偏低，2022年多家物企首次遞表到期未能更進(jìn)一步，二次甚至三次遞表企業(yè)增多，部分企業(yè)多次遞表或聆訊后再無動作，行業(yè)出現(xiàn)IPO終止和退市現(xiàn)象。

華泰證券也稱，2022年物業(yè)管理板塊出現(xiàn)全面而深度的調(diào)整，即便是大型央國企，也普遍出現(xiàn)了30%左右的估值調(diào)整，板塊調(diào)整的核心原因是成長信心的動搖。

但對萬達(dá)商管來說，上市不是可有可無的選擇題，還關(guān)系著價(jià)值幾百億股權(quán)的撤資權(quán)問題。

2021年首次提交的招股書顯示，珠海萬達(dá)和前述投資者簽署了有關(guān)上市進(jìn)程的承諾。如果珠海萬達(dá)在2023年底前未能完成上市工作，萬達(dá)商管有義務(wù)向Pre-IPO投資者回購股份。

利潤方面也有要求。萬達(dá)商管將保證2021年預(yù)估實(shí)際凈利潤、2022年及2023年扣除非經(jīng)常性損益的經(jīng)審計(jì)凈利潤分別不低于51.9億元、74.3億元及94.6億元。如未達(dá)成，大連萬達(dá)商業(yè)及珠海萬贏將以零對價(jià)轉(zhuǎn)讓有關(guān)數(shù)量的股份，或向投資者支付現(xiàn)金補(bǔ)償。

近日市場消息稱，珠海萬達(dá)母公司大連萬達(dá)集團(tuán)境外總計(jì)13億美元的三筆銀行貸款已無觸發(fā)提前還貸風(fēng)險(xiǎn)。此前大連萬達(dá)和銀團(tuán)參貸行約定，珠海萬達(dá)需在2023年5月8日前上市，目前則已將上市日期調(diào)整為2023年11月30日，萬達(dá)方面確認(rèn)了該消息。

由此看來，萬達(dá)對個別銀團(tuán)承諾的上市期限，并不完全依照2023年底這一時(shí)間，反而要更早。目前市場擔(dān)心的是，如果珠海萬達(dá)未能如期上市，萬達(dá)如何應(yīng)對龐大的股權(quán)回購支出？

2023年還面臨短期償債潮

從監(jiān)管部門到評級機(jī)構(gòu)，對珠海萬達(dá)上市進(jìn)程的擔(dān)憂一直存在。

三月下旬，證監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于大連萬達(dá)商業(yè)管理集團(tuán)股份有限公司向?qū)I(yè)投資者公開發(fā)行公司債券申請文件的問詢函》，請萬達(dá)商管補(bǔ)充說明珠海萬達(dá)上市進(jìn)展情況，并評估對短期償債能力的影響。

大公國際也在三月發(fā)布評級報(bào)告稱，萬達(dá)商管的投資性房地產(chǎn)公允價(jià)值面臨一定市場波動風(fēng)險(xiǎn)，2022年9月末其他應(yīng)收款大幅增加，同時(shí)受限資產(chǎn)規(guī)模較大，對資產(chǎn)流動性產(chǎn)生一定不利影響，2023年到期或行權(quán)債券規(guī)模較大，存在一定短期償債壓力，子公司珠海萬達(dá)上市進(jìn)展需保持關(guān)注。

歸根到底，市場的擔(dān)憂之處在于，萬達(dá)的資金情況能否應(yīng)付現(xiàn)有債務(wù)、以及潛在的回購風(fēng)險(xiǎn)。

從萬達(dá)商管發(fā)布的2022三季報(bào)數(shù)據(jù)來看，該公司現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物對短期有息債務(wù)覆蓋倍數(shù)為1.19倍，能實(shí)現(xiàn)有效覆蓋。2019年以來，萬達(dá)商管的總有息債務(wù)持續(xù)減少，長期有息債務(wù)占比維持在70%以上，截至2022年9月末，公司長期有息債務(wù)1122.32億元，短期有息債務(wù)273.73億元。

雖然現(xiàn)金對短債能否覆蓋，但萬達(dá)商管2023年到期或行權(quán)債券規(guī)模較大，公司將面臨短期的償債潮。境外債方面，萬達(dá)商管一筆美元債將在7月到期，對應(yīng)存續(xù)規(guī)模4億美元；境內(nèi)債券方面，萬達(dá)商管共計(jì)有5筆境內(nèi)債券到期，另有4筆債券行權(quán)到期，涉及資金154.45億元。

此外，因償付到期債務(wù)、萬達(dá)廣場建設(shè)支出等原因，萬達(dá)商管的貨幣資金呈下降趨勢，從2019年到2021年，貨幣資金余額分別為657.71億元、414.97億元、432.07億元，到2022年三季度進(jìn)一步降至348.24億元；同期，經(jīng)營性凈現(xiàn)金流分別為168億元、132億元、225億元、95億元；籌資性凈現(xiàn)金流分別為-245億元、-320億元、-113億元、-182億元，持續(xù)大額為負(fù)。

大公國際表示，2022年1～9月，萬達(dá)商管經(jīng)營性現(xiàn)金流凈流入規(guī)模同比下降40.68%，主要是開業(yè)項(xiàng)目增加，預(yù)付合作項(xiàng)目業(yè)務(wù)分成款、支付房產(chǎn)稅等稅費(fèi)增加所致；籌資性現(xiàn)金流凈流出規(guī)模同比增加123.74億元，主要是借款收到現(xiàn)金規(guī)模減少，同時(shí)償還債務(wù)規(guī)模較大所致。

今年來，萬達(dá)系融資動作頻頻，年初王健林將萬達(dá)酒店65.04%的股份質(zhì)押給淡馬錫作為貸款擔(dān)保，后者向Wanda Culture Holding Co .Limited提供貸款。萬達(dá)還發(fā)行了一筆4億美元的境外債，一筆3億美元的境外債，萬達(dá)商管還向上交所提交注冊一筆60億規(guī)模的公司債。

4月19日，萬達(dá)電影方面稱，控股股東萬達(dá)投資計(jì)劃通過集中競價(jià)方式和大宗交易方式減持公司股份不超過6538萬股，占公司總股本的3%，減持市值約9.53億元，減持原因是：“股東自身資金需求”。經(jīng)過股權(quán)穿透后，萬達(dá)投資的實(shí)際控制人為王健林。

一系列動作，都讓外界對萬達(dá)系商業(yè)帝國畫上了問號。不過，大公國際認(rèn)為：“商業(yè)地產(chǎn)屬于資本和專業(yè)管理技術(shù)密集的行業(yè)，進(jìn)入壁壘在于資金門檻較高，對開發(fā)企業(yè)的運(yùn)營管理能力要求較高?！边@也意味著，作為國內(nèi)商業(yè)地產(chǎn)較為知名的品牌，如果珠海萬達(dá)能成功上市，仍有故事可以期待。

穆迪方面也表示，萬達(dá)商業(yè)的流動性充足，截至2022年9月30日，萬達(dá)商業(yè)持有348億元的現(xiàn)金和468億元人民幣的短期投資，以及有可觀且穩(wěn)定的租金和管理費(fèi)收入。風(fēng)險(xiǎn)之處則在于，萬達(dá)在低線城市的風(fēng)險(xiǎn)敞口、在快速變化的商業(yè)條件下與擴(kuò)張計(jì)劃相關(guān)的執(zhí)行風(fēng)險(xiǎn)，以及其民營房企地位。

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